1988年3月下旬，三位來自愛荷華大學的經濟學家在愛荷華市當地一家酒吧喝啤酒，談話轉向了當日新聞。傑西·傑克遜在密歇根州民主黨黨團會議上獲得了55%的選票，而民意調查未能暗示這一結果。隨之而來的對民意調查不可靠性的抱怨，激發了一個想法的萌芽。當時，實驗經濟學——透過觀察群體行為（通常在課堂環境中）來檢驗經濟理論——剛剛開始流行，這促使三位酒友思考，市場是否可能比民意調查做得更好。
政治候選人市場將成為檢驗一項經濟理論的新穎方式，該理論聲稱，關於證券的所有資訊都反映在其價格中。對於股票或其他金融證券，價格總結了交易員對影響公司是否能在未來一個季度實現利潤目標或銷售額是否會驟降等因素的瞭解。與在其他經濟學實驗中招募學生模仿商品和服務的“買家”或“賣家”不同，這個選舉市場的參與者將交易合約，這些合約將根據喬治·H·W·布什、邁克爾·杜卡基斯或其他候選人獲得的選票百分比提供回報。
如果有效市場假說（即與證券相關的理論）適用於政治候選人的合約以及通用電氣的股票，那麼它可能成為辨別政治競選期間誰領先或落後的工具。也許選舉市場可以預言傑克遜的勝利。這些酒後沉思似乎產生了實驗經濟學中最引人注目的成功之一——並發展成為一個致力於研究預測市場的子學科，該市場允許對選舉以及氣候變化、電影票房收入和下一次美國軍事入侵的未來進行投資或賭博（選擇你最喜歡的術語）。
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當三位學者——喬治·R·諾伊曼、羅伯特·福賽思和福雷斯特·納爾遜——尋求大學的支援時，其商學院院長，一位自由市場倡導者，無法抑制他的熱情。另一方面，文理學院院長，一位政治學家，將該提議描述為“他聽過的最愚蠢的事情”，諾伊曼回憶道。“充其量，它將是民意調查的影子，”他被告知。
在商學院院長的支援下，三人繼續前進。他們想用真錢作為激勵，讓參與者認真對待這項活動。但他們需要獲得許可，允許學生和教職員工在校園內合法賭博。大學的總法律顧問抵制了，但愛荷華州的總檢察長根據一項允許辦公室博彩池的州法律，讓真錢市場繼續進行。
當愛荷華州政治股票市場於1988年6月1日開市時，全球資訊網仍然是蒂姆·伯納斯-李眼中的一絲光芒。近200名學生和教職員工開始使用網路前網際網路的相對原始的工具，購買喬治·H·W·布什、杜卡基斯和其他人的合約。布什或杜卡基斯合約在期貨市場中買賣，與愛荷華州養豬戶交易豬肚的市場型別相同。然而，愛荷華州政治股票市場的投資者交易的是候選人在選舉日獲得的選票份額的合約，而不是豬。
直到選舉日上午，交易員都在進行交易，儘管規則規定任何人投資不得超過500美元。以一個簡化的例子來說，在選票份額市場中，布什合約支付0.53美元，對應於布什53%的選票，而杜卡基斯合約支付0.45美元，與民主黨人的普選票百分比掛鉤。如果您在選舉日上午市場收盤前以0.50美元購買了布什證券，您將獲得0.03美元的收益。
對於這三位經濟學家來說，找出誰贏了或輸了錢——或選舉——不如這個活動是否回答了酒吧裡提出的問題重要：市場在選舉日收盤價所代表的預期選票份額，是否比民意調查更接近候選人獲得的實際份額？實驗成功了。最終市場價格比蓋洛普、哈里斯、哥倫比亞廣播公司/紐約時報和其他三家主要民意調查機構更準確地對應了布什和杜卡基斯的市場份額。
1992年，愛荷華州政治股票市場更名為愛荷華州電子市場（IEM），交易向從迪比克到北京的任何能夠拿出最低5美元的人開放。商品期貨交易委員會（CFTC）已授予愛荷華大學監管豁免，因為IEM主要為研究目的而運營（交易金額很小）。
在總統選舉中，該選舉交易所一直持續擊敗民意調查，有時在國會和國際競選中也佔上風。愛荷華州幾位教授準備發表的一篇論文比較了IEM作為1988年至2004年總統選舉預測指標的效能，以及同期964次民意調查，結果表明，市場在74%的時間裡更接近選舉結果。此外，市場在預測選舉結果方面比民意調查做得更好，不僅在選舉日左右，而且早在選舉日100天前就表現出色。
IEM永遠不會成為紐約證券交易所。但即使受到CFTC交易限制，它也蓬勃發展。交易合約數量從1988年的15,286份（交易額8,123美元）增加到2004年選舉的339,222份（46,237美元）。另一個IEM市場，僅向那些選對選舉獲勝者的人提供回報，在2004年甚至有更多的活動（1,106,722份合約，總計327,385美元）。電視評論員已經認識到這種新的選民情緒晴雨表，有時會在選舉前幾個月提及市場價格。在那些為已成為當代政治話語基石的持續不斷的部落格聊天做出貢獻的人中，IEM的地位有所提高。在2004年選舉期間交易量激增之後，IEM辦公室收到了電子郵件，指控超級金融家喬治·索羅斯試圖操縱市場，為民主黨總統候選人約翰·克里製造 bandwagon 效應，但從未有任何證據證明這種說法。
原因和方式
IEM繼續不僅作為一種預測工具，而且作為一種激發學生了解市場的活躍環境，也許最重要的是，作為實驗經濟學家探索市場似乎做出準確預測的原因和方式的試驗場。它的記錄提供了迄今為止證明預測市場合理性的最佳經驗證據。但是，當研究人員試圖回溯，尋找市場作為有效的預測手段的原因理論時，尚未找到直接的答案。其中一些分析甚至質疑了市場可以很好地預測未來走向的基本假設。
起初，市場可以預言選舉結果的想法似乎並不特別令人震驚。畢竟，美聯儲主席或高盛首席經濟學家通常會檢視股票或商品的價格，以此作為對經濟進行預測的指南，而橙汁濃縮期貨市場比國家氣象局更能預測佛羅里達州的天氣。
IEM和其他預測市場的開發者透過說後者不是讀取人們將投票給誰，而是讀取他們認為誰會獲勝來將民意調查與市場進行對比——而押注的現金表明了這些信念的強度。您可能在2004年選舉中投票給了克里，因為您反對伊拉克戰爭，但在觀看新聞節目並與鄰居交談後，您可能已經確定喬治·W·布什將獲勝。在下注時，您可能會選擇布什。
然而，一個人的信念——IBM的股票會上漲或布什會被選上——如何與每個其他交易員的信念結合，然後轉化為一個準確的預測價格，這個問題繼續在研究界引發激烈的辯論。經濟理論家尚未準確理解為什麼這種新穎的選舉預測手段應該比經過良好測試的社會科學方法更有效。
仔細檢查，IEM交易員的特徵會讓統計學家發瘋。早期就很明顯，交易員絕不是廣大人口的代表性抽樣，而這是任何民意調查的先決條件。2004年總統選舉市場對他們的調查強調了這一點：大多數人被發現受過良好教育、富裕、白人、男性共和黨人，他們傾向於對自己在布什和克里面對面交鋒的政治洞察力持高度評價，這種群體不符合良好設計的樣本的定義。在大約五分之一的交易中，交易員對“快艇老兵抹黑運動”或關塔那摩關押的囚犯根本沒有個人意見或信念。相反，那些買賣的人是“機器人”——當軟體認為證券過高或過低時，就會買賣的自動化交易程式。自動化程式通常在華爾街執行交易。IEM選舉市場研究人員仍在深入研究機器的交易模式對市場推斷選舉結果的能力有何貢獻。
早在1988年總統競選結束後，愛荷華州團隊就開始深入探究為什麼IEM似乎如此精確地預測選舉結果。該團隊排除了純粹的運氣以及交易員以某種方式構成人口代表性樣本的可能性，分析了交易模式，並找到了一組“邊際交易員”，當股價估值不正確時，他們會積極買賣。如果價格遠低於成員認為共和黨人可能獲得的選票百分比，這個群體可能會購買布什證券。
這些交易員是1988年競選中的沃倫·巴菲特，平均投資56美元，是那些可能只是購買並持有他們最喜歡的候選人的合約，而沒有對該候選人的前景做出仔細判斷的不太活躍的參與者的兩倍。牆花通常從他們的交易中一無所獲，而邊際交易員則獲得了9.6%的回報（高達5.38美元；如此小的金額作為交易員的激勵——或者在其他市場中使用模擬資金——的原因也得到了密切研究）。
對邊際交易員的識別，在1992年《美國經濟評論》的一篇論文中進行了描述，有時會引起華爾街人士的電話，他們對能夠跑贏市場的人的特質的新見解感興趣。除了注意到大多數投資者是男性外，愛荷華州的研究人員尚未成功識別出這類特殊交易員的更具體品質。
一種可能性是他們不存在。詹姆斯·索羅維基，《紐約客》專欄作家，撰寫了《群體的智慧》一書，該書於2004年首次出版，引起了人們對預測市場和其他新穎的群體決策方式的關注，他認為邊際交易員是一個神話。市場中沒有個人或子群體擁有足以以邊際交易員假設所暗示的方式左右價格的財力——一些經濟學家也贊同這一觀點。
僅僅是文字爭論
對預測市場最深刻的批評可能來自西北大學的計量經濟學家查爾斯·F·曼斯基，他的學術研究重點是人們如何為未來事件分配機率，例如他們可能失業的可能性。幾年前，曼斯基開始思考大眾媒體上反覆出現的關於市場可以比民意調查和專家更好地預測選舉的說法背後的理論基礎。
預測市場的倡導者經常援引奧地利出生的經濟學家弗里德里希·哈耶克，他於1945年提出，價格彙總了一個群體持有的資訊——“分散的、不完整的和經常矛盾的知識碎片，所有獨立的個體都擁有這些知識。”這種知識被組合成一個價格，表達了商品或公眾情緒在給定時刻的相對需求，無論是豬肚還是美國總統候選人。曼斯基回顧了哈耶克的原始著作，以檢驗他的想法的定量基礎。沒有硬性數字支援群體智慧的概念。“這是一個非常鬆散的論點，”他說。“從現代意義上講，沒有理論。這只是一個文字爭論。”
因此，曼斯基著手探索他是否可以構建一個數學模型，該模型可以證實哈耶克關於市場作為資訊聚合機制的概念，其次，支援從IEM獲得的經驗發現。曼斯基使用IEM的勝者全得市場建立了一個由不同交易員組成的模型，在該市場中，交易員購買候選人的合約，該合約在獲勝時支付1美元，在失敗時一無所獲。如果市場按照預測市場的支持者解釋哈耶克的方式運作，那麼價格將代表交易員認為特定候選人會獲勝的信念的平均值或均值。一份售價0.49美元的克里合約意味著克里有49%的機率會獲勝。
但曼斯基的模型並未證實這一猜想。在許多情況下，均值不一定與價格一致，甚至可能出現很大差異，這一發現表明市場不會成為特別準確的預測工具。例如，如果價格為0.50美元，交易員信念的均值可能在克里獲勝的25%到75%的機率之間。曼斯基評論說，即使價格和均值相同，也不能確定均值會對應於候選人機會的合理機率。
曼斯基是一位受人尊敬的經濟學家，他的發現引起了小小的轟動，因為它似乎與關於這些市場在預測從選舉到公共政策的任何事物方面的價值的新興共識相矛盾。但隨後的兩篇論文提供了一種調和爭議的方法。他們還將價格與均值進行了比較，但考慮了一個名為風險厭惡的變數——該變數衡量交易員對市場不確定性的反應。在修訂後的模型中，作者稱該模型提供了更現實的場景，價格和均值大致相同，這似乎證實了價格確實是機率的良好衡量標準。
但是，這場辯論從未得到解決，市場究竟如何取得成功仍然不清楚。曼斯基就他而言，懷疑他的批評者的模型沒有考慮到預測市場在現實世界中運作的所有實際方式。“不會存在對市場價格的簡單解釋，它總是可以作為預測，”他觀察到。“這真的取決於交易者的信念和對風險的態度。”曼斯基對IEM的支持者依賴其始終優於民意調查的記錄仍然不滿意。“與民意調查的比較不是最佳比較，”他說。“每個人都知道民意調查存在各種問題，它們只是一條資訊。”事實上，曼斯基指出，IEM交易員可能正在將民意調查作為許多因素之一，來決定何時買入或賣出。
其他方面也對經常被引用的關於選舉市場擊敗民意調查的統計資料提出了質疑。哥倫比亞大學政治學家羅伯特·S·埃裡克森和坦普爾大學克里斯托弗·弗萊齊恩在2005年進行的一項分析堅持認為，民意調查和選舉市場的功能不同，因此不值得直接比較。作者認為，民意調查確定了每次民意調查當天的投票偏好，而IEM市場價格預測了選舉日將發生的事情。在他們的分析中，他們對民意調查進行了一系列數學調整，然後發現民意調查在預測選舉日結果方面比IEM的選票份額和勝者全得市場都更準確。
爭議再次隨之而來。一位持不同意見者，賓夕法尼亞大學沃頓商學院的經濟學家賈斯汀·沃爾弗斯，他對預測市場進行了廣泛的分析，他批評了埃裡克森和弗萊齊恩的結果，稱他們的研究只比較了少數幾次選舉和民意調查。沃爾弗斯還反對，因為2005年的分析“調整了民意調查，但沒有對預測市場進行相應的調整。”
市場的勝利
要平息這些辯論還需要數年時間。儘管持續爭論不休，IEM還是激發了其他預測市場的形成，其中許多市場都在學術界之外。在好萊塢股票交易所，交易員推測新電影的票房銷售額。NewsFutures交易時事。一些市場允許交易員買賣關於新想法或技術前景的證券。在沒有IEM獲得的CFTC豁免的情況下，其他美國市場在網際網路上使用虛擬模擬資金。在缺乏類似限制的愛爾蘭，TradeSports和Intrade（均屬於同一家公司）接受真實現金，用於交易體育、選舉或其他事件。例如，Intrade提供了一份合約，如果美國或以色列在3月31日之前對伊朗進行空襲，該合約將提供回報。另一份合約將在美國經濟在2008年陷入衰退時提供補償。
市場在美國社會中佔據的地位，以及全球資訊網提供的新的資訊共享形式的革命，意味著預測市場現在正越來越多地被政府和私人機構採用，作為創新的決策工具。對基於市場的答案的熱情有時可能接近誇張。喬治·梅森大學的經濟學教授羅賓·漢森主張，如果預測市場的交易模式表明，實施特定政策將導致經濟增長和失業率下降，那麼政策官員應該透過法令，採納該政策——也許是降息或公共工程專案。漢森認為，交易員掌握的集體資訊優於經濟學家或其他專家小組可以掌握的分析。
這種烏托邦式的傾向有時會導致倡導者行動過快。幾年前，國防高階研究計劃局（DARPA）開始計劃一個名為政策分析市場的專案，該專案將允許投資者交易地緣政治事件，與Intrade伊朗合約類似，包括暗殺、戰爭和下一次基地組織襲擊。如果市場——漢森是該市場的顧問——競購一份如果發生恐怖襲擊就會獲得回報的合約，那麼國土安全部可能會決定將威脅等級狀態從黃色提高到紅色。
或者，這就是理由。 “恐怖主義期貨市場”的想法讓華盛頓的許多人感到反感，該市場很快就消亡了，甚至迫使DARPA負責人約翰·波因德克斯特辭職（但TradeSports在此之前推出一個市場，推測他被解僱的前景）。加利福尼亞州參議員芭芭拉·博克瑟在得知政策分析市場後怒火中燒：“這有點病態。”
但並非所有人都經歷了同樣的厭惡。一些人認為，能夠作為有效的情報收集機制的預測市場可能正好可以避免即將到來的危機。沃爾弗斯和他的同事埃裡克·齊茨維茨在《華盛頓郵報》上撰文推測，關於尼日是否向薩達姆·侯賽因出售鈾的合約在2003年初的交易水平會很低，這反映了情報界的實際共識，即交易從未發生，從而削弱了布什政府發動伊拉克戰爭的理由之一。
對政策分析市場的攻擊最終註定了該專案的命運，儘管喧囂聲設法提高了公眾對預測市場的認識。DARPA的專案成為一個非正式的教程，擴大了公眾對預測市場的認識。“實際上是DARPA的事情引起了人們的注意，”會計學教授兼IEM臨時主任喬伊斯·伯格評論道。
旨在幫助制定政府或內部企業決策的新型市場不斷湧現。愛荷華大學再次成為領導者。其預測流感爆發的市場就是一個例子。其中一個市場從2004年9月中旬開始運行了七個月，一個IEM衍生公司向愛荷華州的一組62名醫療保健專業人員出售了流感期貨合約，以預測流感季每週的流感活動。如果1月份第三週的合約準確預測了流感流行程度——透過疾病控制和預防中心量表衡量（分為無活動、零星、區域性、區域或廣泛）——它將支付1美元。該市場準確預測了流感季的開始、高峰和結束，比美國疾病控制與預防中心關於流感活動的報告提前了兩到四周。
“預測市場永遠不會取代傳統的監測系統，但它們可以提供一種有效且相對廉價的資訊來源，以補充現有的疾病監測系統，”愛荷華大學卡弗醫學院的醫生兼教授菲利普·M·波爾格林說，他幫助運營了該市場。該大學最近開始與電子疾病報告系統Pro-MED郵件合作建立一個市場，旨在預測與H5N1“禽流感”病毒相關的事件。
受市場明顯的預言能力的吸引，惠普（HP）、谷歌和微軟等公司已建立內部市場，允許員工交易實現季度銷售目標或釋出新軟體產品截止日期的前景。與其他型別的預測市場一樣，交易員的表現通常似乎優於內部預測。
惠普改進了預測市場的執行，使其對可能太小而無法做出準確預測的群體有效。在市場啟動之前，惠普會評估參與者的專業水平及其對風險的態度——然後將這些因素用於數學調整，當參與者對某些未來結果下注時，會做出預測。“我們的機制基本上從一個非常小的群體中提煉出群體的智慧，”惠普社交計算實驗室主任貝爾納多·胡伯曼說。這種過濾過程比單獨的市場或群體中最有知識的成員的預測效果更好。
對預測市場日益增長的興趣讓人想起20世紀初民意調查之前的時代，當時對選舉結果進行投注非常普遍。報紙通常會刊登關於特定候選人賠率的故事，這些報道通常被證明出人意料地具有先見之明。從這個意義上說，預測市場可能真正迴歸未來。“我的長期預測是，2020年的報紙將看起來像1920年的報紙，”沃頓商學院的沃爾弗斯說。如果這種情況發生，群體的智慧將到達一個真正可以與最經驗豐富的評論員的沉思相媲美的關頭。